前有華熙生物(174170, -101, -058)（688363SH），后有貝泰尼（300957SZ），玻尿酸行業的高下游公司正在陸續登岸資金市場。日前，主營透徹質酸鈉敷料和性能性妝扮品的敷爾佳也遞交了創業板招股書。
認識醫用面膜的人對這家企業應當并不生疏。一般做完醫美項目后，美容院或者醫療機構城市提名採用敷爾佳等醫療器械類敷料面膜進行皮膚冷靜。內地皮膚保養產業分成根基護膚和技術皮膚保養，技術皮膚保養可分為醫療器械類敷料產物和性能性護膚品。依據弗若斯特沙利文的解析匯報，2020 年敷爾佳醫療器械類敷料產物占比 259內地市場排名第一，性能性妝扮品類產物占比166內地市場排名第二。
敷爾佳經營模式較為特別，業務與上市公司哈三聯(20850, 032, 156)（002900SZ）配合，哈三聯子公司北星藥業擔當產物獨家生產，敷爾佳擔當產物獨通博優惠家販售、推銷及品牌運營維護。輕財產模式下敷爾佳時期費用率較低，帶來高凈利率，但也導致單一供給商占比畸高、研發專業缺陷等疑問。
凈利率達華熙生物兩倍
敷爾佳敷料產物包含有醫用透徹質酸鈉修復貼（白膜、黑膜）、醫用透徹質酸鈉修復液，實用于輕中度痤瘡、增進創面愈合與皮膚修復；性能性護膚品包含有積雪草 、膠原蛋白、蝦青素傳明酸修護貼，實用于舒緩修護、補水保濕、緩解肌膚敏銳。2018-2020年，敷爾佳營業務收入差別為373億元、1342億元和1585億元，歸母凈利潤差別為2億元、661億元和648億元。
醫療器械類敷料是敷爾佳傳統主打產物，比年跟著性能性護膚品快速增長，兩類產物根本各占半邊天。2020年醫療器械類敷料、性能性護膚品收入差別88億元、7億元，營業收入占比差別為55、45。公司醫用敷料競爭敵手重要是巨子生物、安德普泰、創爾生物、貝泰妮(190980, -503, -257)；性能性護膚品競爭敵手重要是貝泰妮、華熙生物、巨子生物。
數據顯示，敷爾佳販售毛利率低于可比公司。重要來由是貝泰妮、創爾生物、華熙生物的性能性護膚品均以自主生產為主，且所需原料膠原蛋白、透徹質酸鈉根本自行生產，而敷爾佳生產通博不出款外包哈三聯，只擔當販售環節。
但是，敷爾佳販售凈利通博被抓率卻明顯高于可比公司。2021年一季度，敷爾佳凈利率靠攏50，過份貝泰妮和華熙生物凈利率兩倍。
敷爾佳毛利率低、凈利率高背后來由是時期費用率極低。由於公司采用只擔當販售推銷及品牌運營輕財產模式，販售費用率、控制費用率、研發費用率均明顯低于同業。公司以經銷為主（70以上），而可比公司經銷占比僅30-50。敷爾佳控制費用率也低于產業均值，由於輕財產通博娛樂城評價模式下經營控制隊伍較精簡。此外，敷爾佳研發投入極低，研發事件多為非不同凡響妝扮品研發、已有產物升級及功能檢測等日常研發事件，而可比公司研發事件涉及原料的研發提取、工藝開闢及臨床研討類研發項目等。
需求留神的是，敷爾佳高凈利率難以連續。首要公司業績比年增長重要來自性能性護膚品，營收占比從2018年10快速升至2020年45，然而比擬醫用敷料，性能性妝扮操行業競爭劇烈，敷爾佳已經加大宣揚推銷，包含有簽署明星、廣告投放、布局線上直營及 B2C 渠道，販售費用率也從2018年57快速升至2020年167。
其次，敷爾佳2021年收購哈三聯子公司北星藥業，前進延長至生產端，經營模式不再輕財產，控制費用率預測將顯著上升。
此外，敷爾佳研發費用率缺陷01，遠低于產業程度。招股書顯示，敷爾佳研發人員僅2人，如此低研發投入無法支撐公司連續發展。
實控人持股超90
本次IPO發布前敷爾佳實質管理人張立國持股高達938，IPO后張立國仍將持股844。滬知交易所此前在《股票上市條例》增補規定領會不再具備上市前提包含有：社會公共持股低于25；股本總額超4億，社會公共持股低于10。
為了知足上市前提，2020 年 12 月以來敷爾佳持續突擊增資四次，將總股本增至36億股，IPO不過份4008萬股，IPO后總股本剛才好過份4億股（4008億），擦邊相符了監管要求。
實控人持股過高一直是上市考查注目點，此前顯露過神州電子、中英科技(46720, -047, -100)等實控人持股超90公司上市被否。資金市場也憂慮股權過于會合公司治理完善性，股權流動性疑問。目前張立國兼任敷爾佳董事長和總經理。
另一個值得注目場所是，2021年1月，張立國與張夢琪簽定《股權轉讓協議》，商定張夢琪將其持有敷爾佳197股權，僅以1元轉讓給張立國，這筆反常股權轉讓也可能成為考查焦點。
和股權處置方式一樣，敷爾佳在供給商疑問上也突擊辦妥整改。2021年2月之前，敷爾佳重要從哈三聯處采購產製品直接販售，2019年、2020年、2021前2月哈三聯采購額占比差別為953、969、828，存在單一供給商采購金額超50情境。為解決這一要害障礙，敷爾佳2021年2月緊要換股收購哈三聯子公司北星藥業，從而進入上游生產環節，供給商才得以散開。
這一筆收購價值不低。敷爾佳買入本錢57億元，北星藥業其時可辨識財產公允代價僅435萬，敷爾佳因此確定了高達566億商譽。前程假如北星藥業連續經營受陰礙，敷爾佳將面對商譽減值包袱。招股書顯通博出金示，北星藥業2020年、2021年一季度凈利潤僅差別為-25萬元、238萬元。
至于上市前現金分紅和緊要入股，敷爾佳也沒落下。2020年敷爾佳現金分紅高達922億元，當年凈利潤僅67億元，并且敷爾佳及子公司多筆大額分紅會合鄙人半年，頗有突擊分紅嫌疑。此中敷爾佳2020年11月28日現金分紅3億元，子公司敷特佳2020年8月19日及11月27日，持續分發現金紅利475億元、1億元。連續大額分紅后，敷爾佳未分發利潤由2019年終739億元直線降落至2020年終133億元。
此外，敷爾佳還存在員工入股不平12個月情境。2020年12月，敷爾佳與12名被啟發員工簽約了《增資協議》，商定12人合計出資1070萬元認繳敷爾佳新增注冊資金428萬元，股份占比約119。
